Bıçak sırtında halka arz: Enerjisa

Enerjisa Nisan sonunda Adana'da Tufanbeyli Termik Santrali'nin açılışını yaptı. 450 MW kurulu gücüyle Türkiye'nin 42'nci, Adana'nın ise -OYAK iştiraki, ithal kömürlü 1.320 MW'lik İSKEN Sugözü Termik Santrali'nden sonra- ikinci büyük enerji santrali olan ve bin kişiye iş sağlayacak tesis için 1,1 milyar dolar harcandı. Santralin Tufanbeyli ilçesinin güneydoğusunda kurulmasının ne­deni, Yamanlı, Kayarcık ve Taşpınar köyleri arasındaki bu bölgede bulunan yaklaşık 246 milyon tonluk linyit kömü­rü rezervini kullanacak olması. Saatte 845 ton, yılda 5,5 milyon ton linyit yakarak yıllık 2,5 milyar KWh elektrik üretecek. Enerjisa, Türkiye'nin enerji talebinin yaklaşık yüzde 2'sini karşılayacak ve 1,5 milyon konuta yetecek enerji üreten Tufanbeyli Termik Santrali'ni, kömür rezervlerine bağlı olarak 30 ila 35 yıllık bir süre için işletmeyi planlanıyor.

Enerjisa'dan yapılan açıklamaya göre ter­mik santral az su tüketecek biçimde tasarlandı ve kuru tip soğutma sistemi kullanılıyor. En nazik konulardan biriyle ilgili olarak şu bilgi var: "Santralde dolaşımlı tip akışkan yataklı kazanlar kullanılıyor." Bu, kömür tam olarak yanana kadar kazanda kalması, baca gazı içinde yanmamış veya kısmen yanmış taneciklerin yeniden kazana döndürülmesi ve yatak sıcak­lığının yatak soğutma boruları yerine kül ile kontrol edilerek yüksek verimlerin elde edilme­si anlamına geliyor. Bu önemli bir nokta çünkü linyitin verim sorununun yanı sıra çevre için de tehdit oluşturması söz konusu. Aynı zamanda bu kazanlar ve baca gazı kükürt giderim sistemi için gereken kireçtaşı da şirketin işleteceği kireçtaşı ocaklarından sağlanacak.

Enerjisa, kireç taşının firma ve kükürt giderim sistemine eklenmesini içeren baca gazı arıtma sisteminin günümüz koşulları altında en gelişmiş teknoloji olduğunu öne sürüyor. Termik   

santrallerde normalde her bir ünite için bir soğutma kulesi bulunurken Tufanbeyli Termik Santrali'nde tüm üniteler için tek bir kule yapıldı. Ünitelerin zehirli gaz­larının soğutma kulesinin merkezinden veril­mesi, geleneksel bacalara göre çok daha büyük hava kütlesinin yukarı hareketi nedeniyle kirletici taneciklerin üç-dört kat daha yükseğe çıkmasını sağlayacak. Bu tasarımın Tufanbeyli Termik Santrali'nin çevreye ne kadar zarar ve­receğini zaman içindeki ölçümler netleştirecek.

Tufanbeyli Termik Santrali, 450 MW'lik kurulu gücüyle Sabancı Holding ve Alman E.ONün (2015 cirosu 116,2 milyar euro) yüzde 50-50 ortaklığıyla, 2013'te kuruluşu tamam­lanan Enerjisa'nın dokuz kentte 22 santralden oluşan elektrik üretim parkının 4.054 MW'lik kurulu (elektriksel) gücünün yüzde 11,1'ini oluşturuyor. İşletmedeki 2.666 MW'lik kapasi­tenin (kurulu gücün yüzde 65,75'i) ise 16,88'ini sağlıyor (Şirketin üçü doğalgazh biri kömürlü dört termik santraliyle 15 HES ve üç RES'i var).

Şubat sonunda Enerjisa yönetiminde bir değişiklik oldu ve 2003'ten bu yana çeşitli üst düzey yöneticilik pozisyonlarında bulunarak 2011'de Enerjisa'nm CEO'su olan Yetik K. Mert şirketten ayrıldı. Enerjisa Yönetim Kuru­lu, boşalan pozisyona, nisan itibarıyla Enerjisa Satış Şirketleri genel müdürlüğünü yürüten Kıvanç Zaimler'i atadı. Yeni yönetimiyle yola devam eden Enerjisa'nın önünde şimdi 2018 için hedeflenen bir halka açılma işlemi var.

Peki Enerjisa nasıl bir konjonktürde halka açılmış olacak? Sabancı Holding Enerji Grubu Başkanı Mehmet Göçmen, genelde olumlu bir bakış açısına sahip: "Evet, Türkiye gibi birincil enerji kaynaklarının yüzde 75'ini ithal etmek zorunda olan bir ülke için çevresindeki olaylar ve jeopolitik riskler önemli. Üretim, ekonomik verimlilik noktasından uzakta yapılamaz; üre­timin sürdürülebilir olması gerekiyor ve emtia fiyatlarındaki düşüşün birincil kaynaklara yan­sıması, verimliliği artırmak için yapılabilecek yatırımları fızibl olmaktan uzaklaştırıyor ama bir taraftan da tarihi bir fırsat doğuruyor. Tür­kiye gibi enerjiyi o ya bu nedenle sübvanse eden ülkeler için sübvansiyon­lardan kurtulmak yönünde tarihi bir zaman aralığı sunmuş oluyor."

Enerji fiyatlarının düşmesi, büyük oranda dışa bağımlı bu iş alanında Türkiye'ye büyük bir rekabet ortamı sağlıyor. Buna düşen doğalgaz fi­yatlarının katkısı ve yüzen (floating) terminaller gibi kısa sürede yatırım yapılabilecek alanlar da eklenirse -Türkiye bu ortamı olumlu şekilde kul­lanabildiği takdirde- doğalgazda boru hatlarıyla komşu ülkelere olan bağımlılığını en aza indire­bilme ve kaynaklarını çeşitlendirebilme şansım yakalıyor. Göçmen'e göre bütün bu dinamikle­rin ışığında Türkiye hem yenilenebilir hem de yerli enerji kaynaklarını teşvik etmek biçiminde özetlenebilecek yeni bir politika tercihi noktası­na geldi ve ortaya çok yeni bir enerji resmi çıktı.

Enerjisa 9 milyon müşteriye, 14 kentteki 20 milyon nüfusa enerji sağlıyor. Şirket 2015'de satışlarını yüzde 8, FAVÖK'ünü de yüzde 119 artırdı. Göçmen, "Üretimde piyasada çok iyi pozisyon aldığımız için ciddi para kazandık" diyor. 2014, Türkiye'nin en kurak ve üretim şebekelerinin en düşük yılıydı. Dolayısıyla 2014 susuzluğu 2015'te telafi edildiği için bu sudan kaynaklanan bir fiyat baskısı ortaya çıktı. Ancak spot piyasada aldığı hedge pozisyonlarıyla şirket kendini korudu. 2016 ise yeni santrallerin devreye girdiği yıl; Tufanbeyli ve yakındaki Bandırma II. İlk çeyrek Enerjisa'nın olumlu bir 2016 geçirme beklentisini destekliyor.

Enerjisa'nın borcu 12 milyar lira civarında. Borcun yarısı euro cinsiden; 2 milyar euro, bakiyesi TL: Şirket euronun da aşağı yukarı yüzde 70'ini hedge ediyor. Dolayısıyla kur riski almıyor. Bunun yanında YEKDEM (yenilenebi­lirlerin hepsi burada) kanalıyla dolar sattığı için gelirlerinde önemli bir dolar bileşeni var. Bu da doğal bir hedge ortamı yaratıyor. Dağıtım ve perakende satış tarafındaki tüm borcu TL an­cak maliyeti düşük... Enerjisa şu anda 13 TWh civarında elektrik satıyor. Toplam dağıtımı ise 40 TWh (bunun 4,5 TWh'si YEKDEM'den ve hedge ediliyor). Şirket 40'a 60 özkaynak/dışkaynak oranına sahip (daha önce bazı şirketlerdeki hisselerini satıp yeni yatırımların finansmanını sağlamıştı).

CEO Zaimler, Bandırma'daki doğalgaz tesisinin ikinci ünitesiyle iki hidroelektrik santralinin devreye girmesiyle şirketin kurulu gücünün 3.700 MW'ye ulaşacağını vurguluyor. Enerjisa'nın yılsonu itibarıyla üretimdeki yatı­rım tutarı 5,5 milyar dolar olacak. Dağıtım ve tedarik yatırımı ise 4,2 milyar dolar; dağıtımda ayrıca her yıl 300 milyon dolarlık yatırım sürü­yor -toplam 11 milyar dolar civarında. Şirketin 4 milyar dolarlık cirosunun 2016 itibarıyla yüz­de 8, 1,8 milyar Dolar olan faaliyet karının da yüzde 40-50 civarında artmasını bekliyorlar.

Halka arz açısından, faaliyet karlılığının olumlu geliştiğini söyleyen Göçmen, 2015'de tarihinde ilk defa Enerjisa'mn serbest nakit akımı pozitif hale geldiğini, şirketin borcunu

borç almadan ödeyebildiğini ve yatırım yapabildiğini aktarı­yor. Bu sene yatırım­ları bittiği için şirket ciddi bir pozitif nakit akımıyla karşılaşacak zira artık dağıtımdan başka para harcayacak

yeri kalmıyor. Karın borçlara oranı 2014'te 14 kattı, 2015'te ise 6,5'e düştü. Bu yılsonunda beş civarına düşecek. Enerjisa halka açılma için bunu dörde indirmeye ve hem bilançoyu hem kar-zararı hem de nakit akımını öngörülebilir hale getirmeye çalışıyor.

Enerjisa halka açılma için öngördüğü tarih­te nasıl bir rekabet yapısıyla karşılaşacak? Ga­ranti Bankası Proje Finansman Birim Müdürü Emre Hatem, "Bugün geldiğimiz noktada artık arz fazlası açıkça kendini ortaya koydu, 10 bin M W arz fazlası var.

Bu pahalı üretim yapan tesislerin daha az çalışmasına neden oluyor; gaz santralleri üre­tim yapamıyor, onlarda ihtiyaç daha az. Kar marjlarını etkiliyor çünkü piyasada daha fazla oyuncu, rekabet var. 2018'e kadar bir dalga daha geliyor. Bankaların 2012-2015 arasında

finanse ettiği ve inşaatına başlanmış 17 bin MW civa­rında proje var. Önümüz­deki üç yılda bu projeler de devreye girecek. Dolayısıyla arz fazlası durumu daha da şiddetlenecek" diyor.

Bu, Enerjisa için pek iç açıcı bir görünüm sayılmaz. Enerjisa yönetiminin şu anda üzerinde durduğu konulardan birini 2020'den sonra YEKDEM'in durumu oluşturuyor. Göçmen, "YEKDEM 'yer­li kaynakları destekliyorum' diyor, bu ne olacak ve kaç yılı kapsayacak şu anda bilinmiyor. Do­layısıyla piyasaların şeffaflaşması liberalleşmesi ve öngörülebilir olması önemli. Nihayetinde bunu götürüp de birbirimize satmayacağız, bu hisseleri yurtdışından yurt içinden kurumsal yatırımcılar alacak" diyor.

Orta vadeli fizibiliteyi sağlayacak iki koşul tanımlıyor: Kamu üretimde kalsa bile kamu kuruluşlarının piyasa oyuncusu gibi davran­ması ve piyasada fiyat oluşmasının önündeki engellerin kaldırılması.

Miktarı konusunda da Göçmen, "Milyar dolarlar seviyesinde, Türkiye'nin en büyük hacimlerinden biri olacak. Buraya 10 küsur mil­yar yatırım yaptıysak ve bu değer yaratmış bir yatırımsa demek ki değerimizin 10-11 milyar doların üzerinde olması lazım. Sektörün, tüm dilimler de faaliyet gösteren en büyük oyuncu­su, bunun tamamını halka açıyor."

Bu durumda Enerjisa halka açılışının önün­de ne engel olabilir? Serbest tüketici limitinin sıfırlanmaması engel değil ama çapraz sübvan­siyonların kalkmaması önemli. Göçmen, "Kalkmazsa bakarız duruma, eğer bizim fiyatlandırmamızı olumsuz etkiliyorsa başarısız bir IPO yapacağımıza hiç yapmayız. Çünkü bunların değerleme üzerine etkisi olan şeylerdir; insanlar bir gelecek hikayesini satın alacaklar" diyor. (ERSUN ERDİNÇ/FORBES DERGİSİ)

Sayfada yer alan bilgiler tavsiye niteliği taşımayıp yatırım danışmanlığı kapsamında değildir. Yatırımcı profilinize uymayabilir.