Yapı Kredi Yatırım, Ülker Bisküvi için tavsiyesini 'Al'dan 'Tut'a
indirdi. Yapı Kredi Yatırım, konu ile ilgili raporuna göre,
hedef fiyat 17,3 TL'den 17,8 TL'ye çıkarıldı.
Raporda şu bilgiler verildi:
"Net kar beklentilerden zayıf. Ülker Bisküvi 3Ç14’te 36 milyon TL
net kar açıkladı, bizim beklentimiz 43 milyon TL’nin ve piyasa
beklentisi 47 milyon TL’nin altında kaldı. Brüt kar tarafındaki yıllık
ve çeyreklik bozulmaya rağmen düşük pazarlama ve yönetim giderleri
operasyonel performansı destekledi ve şirket 73 milyon TL FAVÖK
açıkladı (YKYt: 71 milyon TL, CNBCe: 76 milyon TL). Net kardaki
beklentimizden sapmanın temel sebebi diğer giderlerin tahminimizden
yüksek gerçekleşmesi oldu.
Düşük ihracat sebebiyle satış hacmi daraldı. Ülker Bisküvi 3Ç14’te
673 milyon TL satış geliri açıkladı, bizim beklentimiz 686 milyon
TL’den ve piyasa beklentisi 691 milyon TL’den zayıf geldi. Beklenenden
düşük satış gelirlerinin ardındaki temel sebep daralan ihracat
sebebiyle satış hacminin yıllık %4 azalması oldu. İhracat
gelirlerinin toplam satış gelirlerindeki payının bu çeyrek yıllık 4.6
puan daralmasını Irak’taki çatışmaların sürmesine bağlıyoruz (Irak’ın
toplam ihracattaki payı 2013’te %44).
Brüt marj yüksek maliyetler sebebiyle daraldı, FAVÖK marjı ise
sıkı gider yönetimi ile desteklendi. Ülker Bisküvi 3Ç14’te 73 milyon
TL FAVÖK açıkladı (yıllık ve çeyreklik %3 daralma), FAVÖK marjı ise
%10.8 seviyesinde bizim beklentimizin 0.4 puan üzerinde, yıllık 0.7,
çeyreklik 0.6 puan aşağıda geldi. Bizim beklentimizden sapmanın temel
sebebi şirketin yüksek hammadde maliyetlerini (kakao) dengelemesi için
operasyonel giderlerde sıkı yönetim uygulaması oldu. Brüt marj ise
Dido Black’in olumlu etkisine rağmen bizim beklentimiz %19.9’un
oldukça altında %18.7 olarak açıklandı.
Net borç/FAVÖK çarpanı 2012’den beri en yüksek seviyede. Ülker
Bisküvi’nin net borcu 3Ç14’te 335 milyon TL’den 492 milyon TL’ye
yükseldi, Net borç/FAVÖK oranı ise 1.5 seviyesine ulaştı. Net borçtaki
bu büyümenin sebebi şirketin ilişkili taraflardan ticari alacaklarının
bir kısmını kredi şeklinde göstermesi oldu. Şirket Gebze’deki
fabrikasına iki yeni hat ekleme çalışmalarına bu çeyrekte de devam
etti ve 9A14’te toplam 59 milyon TL yatırım harcaması yazdı.
Hisse için önerimizi TUT’a çekiyoruz. Beklentilerimizi 3Ç14
sonuçları ile gözden geçiriyor, risksiz faiz oranını %9.25’ten %9’a
çekiyor ve 12 aylık hedef fiyatımızı 17.3 TL’den 17.8 TL’ye
yükseltiyoruz. 2014 için satış hacmi ve brüt kar marjı
beklentilerimizi aşağı çekerken, 2015 ve sonrası için tahminlerimizi
koruyoruz. Ülker Bisküvi’yi uzun vadede beğenmeye devam etsek de
sınırlı yukarı potansiyel sebebiyle (temettü verimi dahil %9.6)
önerimizi AL’dan TUT’a çekiyoruz. Hisse bizim AL önerimizden beri
BIST100’ün %9.2 üzerinde performans göstermiştir. "